L’asset allocation dei gestori all’inizio dell’anno

Dai minimi di Febbraio 2016 l’indice delle azioni globali è in rialzo di circa il 25%. Uno dei motivi di questo rialzo è la notevole prudenza, per non dire pessimismo, con cui i gestori di fondi d’investimento hanno affrontato il 2016 e gli appuntamenti politici, dalla Brexit, alle elezioni presidenziali Usa fino al referendum italiano. Prudenza, in diverse occasioni commentata dal sottoscritto, confermata dall’elevata quota di liquidità detenuta dai gestori in portafoglio e dalla bassa esposizione all’azionario nella loro asset allocation.

Questo è quanto si nota dai dati dell’ultimo sondaggio di Bank Of America Merrill Lynch, cui partecipano gestori di tutto il mondo con asset in gestione superiori ai 500 miliardi di dollari.

La maggior parte delle indicazioni che escono da questo sondaggio si devono leggere in prospettiva “contrarian”; ad esempio quando le azioni scendono di prezzo, l’allocazione sulle stesse scende mentre aumenta quella sulla liquidità (cash), fino a dare un segnale di acquisto. Quando i prezzi delle azioni salgono succede l’opposto, fino a fornire un segnale di vendita.

La quota di cash dei gestori dal 5,8% di ottobre 2016 è passata al 5,1% di gennaio 2017, in leggero aumento rispetto a dicembre. Ricordo che il 5,8% di ottobre è stato il picco di cash dal novembre 2001. La liquidità è rimasta sopra il 5% per tutto il 2016, a conferma della prudenza elevata dei gestori, il periodo più lungo nella storia del sondaggio.

baml-cash

Sui minimi di febbraio 2016 la quota di gestori che si dichiaravano in sovrappeso di azioni nell’asset allocation era solo al 5%. Dal 2009, l’allocazione in azioni è stata inferiore a quel dato di un anno fa solo a metà 2011 e metà 2012, periodi che hanno anticipato rialzi dei mercati azionari.

A distanza di quasi un anno i gestori che sovrappesa le azioni nei loro portafogli è balzata al +39%, massimi da 13 mesi. Si tratta di un valore leggermente inferiore al livello neutrale, +0,4 deviazioni standard sopra la media di lungo termine. Sopra +50% di sovrappeso si ha un segnale storicamente negativo per il mercato azionario.

baml-equities

Negli ultimi 18 mesi le azioni americane non sono mai state così sottopesate dai gestori come negli ultimi 8 anni, questo non ha impedito alle stesse di mettere a segno una extra-performance rispetto al resto dei mercati sviluppati. Qualcosa però è cambiato, dato che in gennaio i gestori di fondi sono a +14% sovrappesati sulle azioni Usa, +0,9 deviazioni standard dalla media di lungo termine. Un segnale negativo per le azioni Usa si avrebbe con un sovrappeso dei gestori sopra +20%, valore cui si è ora ancora distanti.

baml-us

I gestori di fondi hanno eccessivamente sovrappesato le azioni europee tra il 2015 e il 2016, periodo nel quale queste azioni hanno al contrario sotto-performato quelle americane.
Da luglio, dopo la Brexit, quando erano sottopesate nell’asset allocation per la prima volta in 3 anni, i gestori sono tornati a investire sulle azioni europee, portando a gennaio a +17% il sovrappeso. Un valore di poco superiore al neutrale, a 0,1 deviazioni standard sopra la media di lungo termine.

baml-ez

L’allocazione dei gestori di fondi sulle azioni giapponesi è scesa nel 2016 dopo il picco di ottimismo del 2015, raggiungendo il -8% di sottopeso a settembre, minimo dal dicembre 2012.

A gennaio l’allocazione sulle azioni giapponesi è aumentata al +21% di sovrappeso, 0,6 deviazioni standard sopra la media di lungo termine.

baml J.png

I mercati azionari emergenti, dopo il record di sottopeso da parte dei gestori di fondi a gennaio 2016, a -33% (il secondo livello più basso nella storia del sondaggio), hanno sovraperformato nel 2016. Questo ha spinto i gestori a rivedere le loro scelte, portando la quota sugli emergenti in sovrappeso a +31%, il maggior livello da 3 anni e mezzo. Il successivo ribasso dei mercati emergenti è stato seguito da una nuova riduzione nell’allocation dei gestori al -6% di sottopeso di gennaio, all’1,1 deviazioni standard sotto la media a lungo termine del sondaggio.

baml eem.png

I gestori di fondi hanno un’estrema sfiducia sulle obbligazioni, tanto da portare il loro sottopeso nell’asset allocation di gennaio a -63%, una vera e propria capitolazione dal -35% di luglio che era vicino alla massima quota di allocation dei precedenti 3 anni e mezzo. Dal punto di vista “contrarian” l’obbligazionario ha qualche possibilità di recupero.

baml-bonds

Il cambiamento degli ultimi mesi è che i gestori sono molto più sovrappesati sulle azioni che non sulle obbligazioni, ma nello stesso tempo sovrappesano nei portafogli la liquidità. A livello di area preferiscono le azioni Usa a quelle emergenti, conseguenza anche del sovrappeso sul dollaro, mentre a livello di settori sono molto sovrappesati sulle banche e sottopesati sui consumi base.

baml-alloc

L’appetito per il rischio dei gestori, dopo aver raggiunto il minimo segnato nel 2016, si è risollevato negli ultimi mesi, raggiungendo a gennaio il massimo da 13 mesi. Rispetto alle media di lungo termine si tratta di un livello neutrale. Ricordo che l’appetito per il rischio dei gestori è un valore medio tra l’esposizione in cash dei gestori, l’orizzonte d’investimento preferito e il peso su azioni e settori azionari.

baml-risk

Con notevole ritardo i gestori hanno smesso di essere pessimisti subito dopo l’elezione di Trump, per poi diventare fiduciosi a Dicembre come lo sono ora a inizio d’anno.
La liquidità nei portafogli rimane a supporto di nuovi miglioramenti dell’azionario, ma l’asset allocation sulle azioni è tornata per la prima volta in un anno su livelli neutrali. Un nuovo aumento della quota azionaria nei portafogli potrà diventare, in termini “contrarian”, un problema per il proseguimento del rialzo.
Unica eccezione è sui mercati emergenti, il cui basso posizionamento dei gestori è favorevole ad un loro sovraperformance rispetto a quelli sviluppati.

Le decisioni dei gestori di fondi dopo l’elezione di Trump

All’appuntamento delle elezioni presidenziali Usa i gestori di fondi d’investimento, interpellati nel solito sondaggio mensile di Bank of America Merrill Lynch, sono arrivati con un’elevata quota di liquidità nei loro portafogli pari al 5,8% (picco maggiore dal settembre 2001).
La sorpresa dell’elezione di Trump ha costretto i gestori a rivedere parzialmente le loro scelte, sposando uno scenario reflattivo, conseguenza delle attese di stimoli fiscali da parte della nuova amministrazione, riducendo repentinamente la quota di liquidità al 5%, secondo quanto risulta dall’ultimo sondaggio di metà novembre.  La quota di liquidità rimane comunque elevata e sopra la media storica, a supporto di un miglioramento del mercato azionario nel medio termine.

baml-cash

L’effetto Trump si è visto soprattutto sull’obbligazionario governativo di lungo termine, con i tassi decennali Usa che hanno realizzato il maggior rialzo (+30%) in due settimane della storia, conseguenza del netto calo dei prezzi. Secondo il recente sondaggio ora una percentuale elevata dei gestori si aspettano una curva dei tassi d’interesse US molto più ripida nel prossimo anno. Si tratta del consenso più elevato degli ultimi 3 anni.
La storia c’insegna che casi simili hanno anticipato un calo dei tassi d’interesse di lungo termine nel breve termine.

baml-yield-spreads-final

L’aumento dei tassi d’interesse US ha provocato un rally del dollaro e quindi un indebolimento delle valute emergenti, che ha pesato sulle asset class dei paesi emergenti.
Dopo l’estremo sottopeso a gennaio (il 2° più elevato nella stora del sondaggio) a -33%, dal quale i mercati azionari emergenti hanno sovraperformanto il resto del mondo, l’esposizione agli emergenti dei gestori è balzata a +31% di sovrapeso a ottobre, picco degli ultimi 3 anni e mezzo. L’elevato consensus rialzista dei gestori è stato quindi preso in contropiede dall’elezione di Trump, con conseguente netto taglio della quota di asset allocations sull’area.

baml-em

Il rialzo della borsa americana dopo l’elezione di Trump non è stato ancora sfruttato a pieno dai gestori di fondi, i quali hanno continuato a sottopesare nell’ultimo anno e mezzo le azioni US come non era stato mai fatto negli ultimi 8 anni, periodo durante il quale hanno sovraperformato il resto del mondo.

immagine-2

I gestori di fondi a novembre hanno leggermente migliorato a +8% di sovrapeso le azioni Europee, dopo che da Luglio le avevano sottopesate per la 1° volta in 3 anni.

baml-eu

La sottoperformance delle azioni giapponesi nel 2016 ha fatto crollare la fiducia dei gestori, spingendo il sottopeso a -8% a settembre, il minimo da dicembre 2012, prima di vederlo risalire a -5% a novembre.

baml-j

In generale la quota di asset allocation in azioni dei gestori di fondi a novembre è cresciuta di poco a +8% di sovrapeso, dopo che sui minimi di febbraio era solo a +5%. Dal 2009 una quota di azioni inferiore è stata registrata nella seconda parte del 2011 e a metà del 2012.

immagine-1

Concludendo il sondaggio di BofAML di novembre ci consegna una fotografia del sentiment dei gestori, in rapporto alla storia passata, ancora prudente e molto difensiva, dato il sovrapeso della liquidità e una preferenza maggiore per le obbligazioni rispetto alle azioni.

baml-allocations

I gestori di fondi tornano a comprare azioni ma la quota cash è ancora elevata

I gestori di fondi tornano a comprare azioni ma la quota cash è ancora elevata.
Il recente sondaggio mensile di Bank of America Merrill Lynch evidenzia che i gestori di fondi sono tornati a comprare azioni, spingendo l’allocazione totale sul comparto azionario ai massimi da 6 mesi. Dopo i timori post-estivi a quanto pare la fiducia dei gestori è tornata, ma la quota di cash nei portafogli rimane ancora elevata.

Uno dei tanti modi per misurare il sentiment degli investitori sono anche le preferenze dei gestori di fondi, raccolte mensilmente da Bank of America Merrill Lynch, le quali, come tutti gli altri indicatori di sentiment, vanno lette in termini “contrarian” quando raggiungono livelli estremi.
Ad esempio nel pieno della recente turbolenza dei mercati finanziari i gestori di fondi hanno portato a settembre la quota di cash nei portafogli a livelli estremi (5,5%), ai massimi da 6 anni, mentre la quota investita in azioni veniva ridotta ai minimi da 3 anni.

Da allora la quota cash si è ridotta al 4,9% dopo aver stazionato sopra il 5% per 4 mesi consecutivi, mentre i gestori che si sono dichiarati in sovrappeso sulle azioni sono passati dal 17% di settembre al 43% attuale.

baml cash

baml equities
I mercati azionari emergenti rimangono molto lontani dalle preferenze dei gestori di fondi.
La percentuale dei gestori che si è dichiarata in sovrappeso su questi mercati è scesa al 3° più basso gradino nella storia del sondaggio (-31%). Una situazione simile si era verificata solo all’inizio del 2014, anticipando alcuni mesi di forte sovraperformance rispetto all’azionario globale.

baml EM

Nonostante lo scetticismo dei gestori degli ultimi 7 mesi le azioni americane continuano a sovra-performare quelle globali. Lo scetticismo si è ridotto rispetto ai mesi precedenti ma il recente sondaggio conferma un generale sottopeso nei portafogli dei fondi sulle azioni US.

baml US
Non ci si dovrà stupire quindi se le azioni US nei prossimi mesi possano fare meglio di quelle dell’Euro Zona, sulle quali invece, complice l’attesa per le manovre della BCE, i gestori di fondi si trovano molto sovrappesati a +58% poco sotto il picco il +60% di marzo.

BAML EZ

Riepilogando le preferenze dei gestori a livello di asset location regionale e settoriale si conferma un elevato pessimismo sui mercati emergenti, sui settori legati alle materie prime (Energy/Materials) e sui settori difensivi, mentre vi è un certo ottimismo sull’Europa e sui settori ciclici, finanziari e tecnologia, neutralità su USA, Giappone e in generale sull’azionario.

 

baml assets

 

Emergenti: Dopo l’incubo si può tornare a sognare

Sulla copertina di Plus 24 del 19 Settembre ci si chiedeva se il “sogno dei paesi emergenti” fosse finito. E’ stata l’ennesima prova che le performance passate non solo influenzano gli investitori/risparmiatori ma anche i giornalisti, generando un corto-circuito emotivo letale per i primi che inevitabilmente si fanno influenzare dai secondi.

La risposta “contrarian” alla domanda di Plus 24 non si è fatta attendere, tant’è che la performance di Ottobre dell’indice MSCI Emerging Markets ha raggiunto il 7% in Dollari US e l’8,7% in Euro.

Gli scettici potrebbero argomentare che fino ad ora i mercati azionari emergenti hanno beneficiato di un piccolo recupero delle perdite rilevanti subite, anche perchè da inizio anno l’MSCI Emerging Markets presenta un saldo ancora negativo dell’11,34% in Dollari US.

Dalla nascita dell’indice è la 9° volta che alla fine di Ottobre subisce un calo dall’inizio dell’anno pari o superiore al 10% .
Il risultato degli ultimi 2 mesi dell’anno negli 8 casi precedenti non sono stati esaltanti, con un risultato medio del +1,2% grazie ai 3 casi positivi rispetto ai 5 negativi.
Ma è a distanza di 6 mesi che si sono viste le differenze con 8 chiusure positive su 8 e una performance media del +13,7% in Dollari US.
Gli anni sono stati: 1990, 1997, 1998, 2000, 2001, 2002, 2008 e 2011.

Chi ha puntato sugli asset emergenti nel mese di Ottobre, primo mese con acquisti da parte d’investitori non-residenti dopo 3 mesi di deflussi record, ha quindi elevate probabilità a fine Aprile 2016 di ottenere un risultato positivo a doppia cifra.

flussi
Gli elementi per rimanere sorpresi dalla performance dei mercati emergenti nei primi mesi del 2016 ci sono ancora tutti:

1) Valutazioni a sconto rispetto alla media storica
2) Estremo ipervenduto su scala settimanale dell’MSCI Emerging Markets raggiunto a fine Settembre

emergenti

3) Sottopeso estremo dei gestori di fondi

La strategia dei prossimi 2 mesi, per chi ha un orizzonte di medio-lungo termine e pensa che il “sogno degli emergenti” non è finito, potrebbe essere quella di accumulare sulla debolezza.